[메가경제=박선영 기자] 이재명 정부 출범 이후 속도를 낸 자본시장 개혁이 1년여를 지나면서 기업들의 주주환원과 기업가치 제고 공시가 시장 전반으로 확산하고 있다. 기업가치 제고 계획을 내놓은 상장사는 7월 말 기준 747개사로 늘었고 이들 기업의 시가총액은 전체 시장의 84.6%를 차지했다. 코리아 밸류업 지수도 1년 새 75.9% 상승했다.

외형적인 성과는 뚜렷하다. 배당과 자사주 소각이 확대됐고 기업가치 제고 계획을 정기적으로 점검하는 기업도 늘고 있다. 올해 들어서는 자기주식 소각 의무화와 중복상장 규제 강화 등 일반주주 보호를 위한 제도 개편도 구체화됐다.

하지만 시장의 체감은 다르다. 지수 상승이 삼성전자와 SK하이닉스 등 반도체 대형주에 집중되면서 상당수 종목은 상승 흐름에서 소외됐다. 공시기업 수와 주주환원 규모를 늘리는 ‘밸류업 1단계’를 넘어 실제 기업가치 재평가로 이어지는 ‘2단계’가 필요하다는 지적이 나오는 이유다.

정부가 자본시장 개혁에 속도를 낸 배경에는 국내 증시의 고질적인 저평가인 ‘코리아 디스카운트’가 있다. 낮은 주주환원과 취약한 기업지배구조, 중복상장, 지배주주 중심의 의사결정 등이 국내 기업의 가치를 떨어뜨리는 요인으로 지적돼왔다.

기업 밸류업 프로그램 자체는 현 정부에서 처음 시작된 정책은 아니다. 금융위원회가 2024년 2월 ‘기업 밸류업 지원방안’을 발표한 뒤 같은 해 5월 기업가치 제고 계획 가이드라인을 확정하면서 본격화됐다. 현 정부 들어서는 상법 개정과 자사주 제도, 중복상장 규제 등 일반주주 보호 장치를 더하는 방향으로 자본시장 개혁의 범위가 확대됐다.
 

기업가치 제고 계획을 내놓는 기업이 빠르게 늘면서 밸류업 정책의 평가 기준도 달라지고 있다. 참여 기업 수를 늘리는 외형적 확대를 넘어 배당과 자사주 소각, 자본효율성 개선 등 공시한 목표를 실제로 얼마나 이행했는지가 중요해진 것이다. 시장의 관심 역시 ‘몇 개 기업이 참여했느냐’에서 ‘약속을 얼마나 지켰느냐’로 이동하고 있다.

 

▲ 기사 내용에 맞게 AI 이미지 제작

◊ 7월 말 밸류업 공시 747개사…시총 84.6% 차지

기업가치 제고 계획 공시는 빠르게 시장 전반으로 확산하고 있다.

7월 말 기준 기업가치 제고 계획을 본공시한 상장사는 누적 747개사다. 코스피 348개사, 코스닥 399개사로 이들 기업의 시가총액은 약 4945조 원에 달한다. 전체 시장의 84.6%다.

특히 코스피에서는 공시기업의 시가총액 비중이 88.4%까지 올라왔다. 시가총액을 기준으로 보면 국내 증시를 대표하는 대형 상장사의 상당수가 밸류업 프로그램에 참여한 셈이다.

공시기업도 꾸준히 늘고 있다. 4월 말 718개사였던 누적 공시기업은 5월 말 731개사로 증가했고 7월 말에는 747개사까지 확대됐다.

7월 한 달 동안 6개사가 기업가치 제고 계획을 새로 본공시했고 향후 계획을 내놓겠다고 알리는 예고공시도 7건 제출됐다. 최초 공시 이후 추진 상황과 성과를 공개하는 주기적 공시는 누적 117개사로 늘었다.

기업들이 한 차례 계획을 발표하는 데 그치지 않고 이행 상황을 다시 시장에 설명하는 단계로 이동하고 있다는 의미다.

기업가치 제고 계획은 법정 의무공시가 아닌 자율공시다. 한국거래소는 기업이 현황을 진단하고 중장기 목표와 구체적인 실행계획을 세운 뒤 이행 결과를 평가해 투자자와 지속적으로 소통하도록 권고하고 있다. 이사회 역시 계획 수립과 이행을 감독하고 필요하면 보고·심의·의결 과정에 참여하도록 했다.

이에 따라 앞으로는 신규 공시기업이 얼마나 늘었는지보다 주기적 공시를 통해 약속한 계획의 이행 결과를 공개하는 기업이 얼마나 증가하는지가 밸류업의 질적 성과를 가늠할 지표가 될 것으로 보인다.

한국거래소는 오는 9월 주요 권역에서 고배당기업과 저주가순자산비율(PBR) 기업 등을 대상으로 기업가치 제고 계획 작성과 공시를 지원하는 설명회도 열 예정이다.
 

◊ 밸류업 지수 1년 새 75.9%↑…배당·자사주 소각도 늘었다

공시 확대와 함께 시장 지표에서도 성과가 나타났다.

7월 말 기준 코리아 밸류업 지수는 1년 전보다 75.9% 상승했다. 기업가치와 자본효율성, 주주환원 등을 기준으로 구성한 밸류업 지수가 큰 폭으로 오르면서 관련 상장지수펀드(ETF)에 대한 투자자 관심도 커졌다.

올해 들어서도 상승세가 이어졌다. 밸류업 지수는 지난 2월 26일 2836.31로 당시 사상 최고치를 기록했고 4월 3017.50, 5월 3977.00으로 고점을 높였다. 관련 ETF 순자산총액도 5월 말 4조 3000억 원까지 증가했다.

주주환원 확대도 지난 1년간 확인된 변화다.

2025년 전체 상장사의 현금배당 규모는 50조 원을 넘어 사상 최대를 기록했다. 기업가치 제고 계획 공시기업 가운데 90.8%가 현금배당을 실시했고 자사주 소각에 나서는 기업도 늘었다.

올해 들어서는 대규모 자사주 소각이 이어졌다. 지난 3월 삼성전자가 5조 3000억 원, SK가 4조 8000억 원, 셀트리온이 1조 7000억 원 규모의 자사주 소각을 공시했다. 3월 한 달 자사주 소각을 공시한 기업은 99개사였다.

4월에도 KT&G가 1조 9000억 원, KB금융이 1조 4000억 원 규모의 자사주 소각을 결정했다. KB금융은 별도로 6000억 원 규모의 자사주 취득·소각 계획도 내놨다.

과거에는 기업이 자사주를 매입해 보유하는 것만으로도 주주환원을 강조하는 경우가 있었지만 제도 역시 소각을 강화하는 방향으로 바뀌고 있다.

지난 3월 시행된 3차 상법 개정에 따라 회사가 취득한 자기주식은 원칙적으로 취득일부터 1년 안에 소각해야 한다. 법 시행 이전 보유분도 원칙적으로 1년 6개월 안에 소각해야 한다. 임직원 보상이나 경영상 목적 등으로 계속 보유하려면 보유·처분 계획을 마련해 주주총회 승인을 받아야 한다.

금융위원회도 자기주식 보유 현황과 처리계획에 대한 공시를 강화하는 후속 제도 정비에 나섰다. 자사주가 경영권 방어나 지배력 강화 수단으로 활용되는 것을 줄이고 실질적인 주주환원 수단으로 자리 잡도록 하겠다는 취지다.

밸류업 정책이 기업의 자율적인 주주환원을 유도하는 단계에서 일부 영역은 법과 제도로 뒷받침하는 단계로 넘어가고 있는 셈이다.

 

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◊ 반도체가 끌어올린 지수…상승장에서 소외된 종목들

그럼에도 투자자가 느끼는 밸류업 효과는 지수만큼 크지 않다.

외국인 자금은 인공지능(AI) 투자 확대에 따른 글로벌 반도체 업황 개선 기대와 국내 자본시장 제도 개선 기대가 맞물리면서 삼성전자와 SK하이닉스 등 시가총액 상위 기업에 집중됐다.

코스피는 시가총액 가중 방식으로 산출된다. 삼성전자와 SK하이닉스처럼 시가총액이 큰 종목의 주가가 급등하면 다수 종목이 제자리걸음을 하거나 하락하더라도 지수는 크게 오를 수 있다.

이 때문에 시장에서는 ‘지수의 밸류업’과 ‘기업의 밸류업’을 구분해서 봐야 한다는 지적이 나온다.

기업가치 제고 정책의 궁극적인 목표는 지수 자체를 끌어올리는 데 있지 않다. 저평가된 기업이 지배구조와 자본배분을 개선하고 수익성을 높여 시장에서 적정한 평가를 받도록 만드는 데 있다.

따라서 중소형주와 저평가 기업까지 주가 재평가가 확산하지 않는다면 지수가 사상 최고치를 경신하더라도 개인투자자의 체감 수익률과는 괴리가 생길 수밖에 없다.

최근 중복상장을 둘러싼 논란 역시 투자자의 체감도를 낮추는 요인으로 꼽혀왔다. 자회사 상장을 통해 모회사가 보유한 사업가치가 분리되는 과정에서 기존 주주의 가치가 희석될 수 있다는 우려 때문이다.
 

◊ 747개사가 공시했는데…이제 투자자는 무엇을 봐야 하나

밸류업 공시기업이 747개사까지 늘면서 투자자가 기업가치 제고 계획을 평가하는 기준도 달라질 필요가 있다.

단순히 ‘밸류업 공시기업’이라는 사실만으로 해당 기업의 가치가 올라가는 것은 아니기 때문이다.

앞으로 확인해야 할 핵심은 기업이 제시한 목표와 실제 성과 사이의 차이다.

대표적인 지표가 자기자본이익률(ROE)과 PBR이다. 기업이 ROE 개선을 목표로 제시했다면 이익 증가뿐 아니라 비효율적인 자본을 얼마나 줄였는지도 살펴야 한다. PBR 역시 목표 수치를 제시하는 데 그치지 않고 수익성과 자본배분 개선을 통해 실제 시장의 재평가를 끌어냈는지가 중요하다.

주주환원도 마찬가지다. 배당성향이나 총주주환원율 목표를 실제로 지켰는지, 자사주를 취득한 뒤 실제 소각했는지를 함께 확인해야 한다.

특히 최초 공시 이후 이행 상황을 공개하는 주기적 공시는 기업의 밸류업 계획이 선언에 그쳤는지 실제 경영에 반영됐는지를 판단할 수 있는 자료다.

7월 말 기준 최초 공시기업은 747개사지만 주기적 공시는 누적 117개사다. 상당수 기업이 앞으로 장기적인 이행 성과를 시장에서 검증받아야 하는 단계에 있다는 의미다.

결국 747개라는 공시기업 숫자보다 향후 117개인 주기적 공시기업이 얼마나 빠르게 늘고 실제 목표 달성률이 어떻게 나타나는지가 밸류업 정책의 다음 성적표가 될 가능성이 크다.
 

◊ 중복상장도 제동…모회사 일반주주 보호 강화

그동안 코리아 디스카운트의 한 원인으로 지목됐던 중복상장 문제에도 제도 변화가 시작됐다.

금융위원회와 한국거래소는 지난 7월 모회사 일반주주의 권익을 충분히 고려하지 않는 중복상장을 제한하는 방향의 제도 개선안을 내놨다.

금융위원회에 따르면 2025년 말 전체 시가총액에서 상장사 간 지분 보유 시가총액이 차지하는 비율은 한국이 11.2%로 미국 0.05%, 일본 4.0%, 중국 2.4%, 대만 2.7%보다 높았다.

제도 개선의 핵심은 자회사 상장 과정에서 모회사 일반주주에게 미칠 영향을 보다 엄격하게 따져보도록 하는 데 있다. 중복상장에 해당하면 일반적인 상장 기준 외에 모회사 주주 보호 노력 등을 추가로 심사하는 방식이다.

이는 밸류업 정책의 초점이 배당과 자사주 소각에서 기업집단 내부의 자본거래가 일반주주 가치를 훼손하는 문제로까지 확대되고 있다는 의미다.

다만 실제 중복상장 과정에서 일반주주의 가치 훼손을 어느 수준까지 판단할지, 기업의 자금조달 필요성과 주주 보호 사이에서 어떤 기준을 적용할지는 향후 제도 운용 과정에서 확인해야 할 부분이다.
 

◊ "배당만으로는 한계"…기업 성장과 M&A 시장도 바뀌어야

전문가들은 배당과 자사주 소각만으로 한국 증시의 구조적인 저평가를 해소하기에는 한계가 있다고 지적한다.

기업이 지속적으로 성장할 수 있는 투자환경과 함께 비효율적인 경영을 견제할 시장 규율이 제대로 작동해야 한다는 것이다.

한국기업거버넌스포럼은 국내 증시 저평가의 구조적인 원인 가운데 하나로 경영권 시장이 제대로 기능하지 않는 점을 지적해왔다. 기업가치가 낮아도 외부 인수 제안이 활발하지 않고 이사회 역시 이를 적극적으로 검토할 유인이 부족해 비효율적인 경영이 시장의 견제를 받기 어렵다는 논리다.

일본의 사례도 거론된다. 일본 경제산업성(METI)은 기업 인수와 관련해 이사회가 기업가치와 주주 공동의 이익이라는 관점에서 인수 제안을 검토하도록 하는 지침을 마련했다.

이는 적대적 인수·합병(M&A)을 무조건 활성화하자는 취지가 아니라 경영진이 시장의 기업가치 평가를 지속적으로 의식하게 만드는 장치에 가깝다.

국내에서도 공정한 M&A 시장을 조성하고 이사회가 인수 제안과 자회사 상장, 대규모 투자 등 기업가치에 중대한 영향을 미치는 사안을 결정할 때 전체 주주에게 충분히 설명하도록 책임성을 높여야 한다는 목소리가 나온다.
 

◊ 5%룰·주총 제도 손질…‘밸류업 2단계’ 남은 과제

기관투자자의 적극적인 주주관여를 위한 제도 개선도 남은 과제로 꼽힌다.

대표적인 것이 자본시장법상 대량보유보고제도인 ‘5%룰’이다. 기관투자자들이 기업가치 개선을 위해 공동으로 기업과 대화하거나 의결권을 행사하는 과정에서 공동보유자로 판단될 수 있다는 법적 불확실성이 적극적인 주주관여를 제약할 수 있다는 지적이 제기돼왔다.

관련 규정을 명확하게 해야 스튜어드십 코드가 실질적으로 작동하고 국민연금을 비롯한 연기금과 자산운용사의 책임투자도 활성화될 수 있다는 주장이다.

주주총회 제도 역시 개선 대상으로 꼽힌다. 다수 상장사의 정기 주주총회가 3월 말 특정 날짜에 몰리는 이른바 ‘슈퍼 주총데이’ 문제와 제한된 안건 검토 기간은 국내외 기관투자자의 의결권 행사를 어렵게 하는 요인으로 지적돼왔다.

전자투표 활성화와 주총 분산, 주주제안 절차 개선 등을 통해 일반주주가 기업 의사결정 과정에 실질적으로 참여할 수 있는 환경을 만들어야 한다는 것이다.

이사회 책임성 강화도 같은 맥락이다. 자회사 상장이나 M&A, 대규모 투자처럼 기업가치와 일반주주의 이해관계에 큰 영향을 미치는 의사결정에서 이사회가 지배주주나 경영진의 이해보다 회사와 전체 주주의 이익을 우선하도록 제도와 시장의 감시를 강화할 필요가 있다는 지적이다.
 

◊ 세제·성장투자까지…밸류업은 이제 두 번째 시험대

세제와 기업 투자환경도 밸류업 정책의 다음 단계에서 중요한 변수다.

주주환원을 확대하는 기업에 인센티브를 제공하고 장기투자를 유도하는 세제정책이 뒷받침되면 밸류업 효과를 높일 수 있다. 반면 기업이 배당과 자사주 소각에만 자본을 집중하고 미래 성장을 위한 투자를 줄인다면 장기적인 기업가치 제고라는 정책 목표와 충돌할 수 있다.

결국 중요한 것은 ‘얼마나 많이 환원했느냐’뿐 아니라 자본을 어디에, 얼마나 효율적으로 배분했느냐다.

기업이 연구개발(R&D)과 신산업에 투자해 장기적인 이익을 키우면서 투자하고도 남는 자본은 주주에게 돌려주는 구조가 자리 잡아야 한다. 주주환원과 성장투자를 양자택일의 문제로 접근하기보다 기업의 자본비용과 수익성을 고려한 장기적인 자본배분 원칙을 세워야 한다는 의미다.

정부의 자본시장 개혁도 이제 ‘공시 확대’라는 첫 번째 시험대를 지나 ‘기업가치 상승’이라는 두 번째 시험대에 들어섰다.

7월 말 기업가치 제고 계획 공시기업은 747개사로 늘었고 이들 기업의 시가총액은 전체 시장의 84.6%를 차지한다. 코리아 밸류업 지수도 1년 새 75.9% 상승했다. 숫자로만 보면 정책의 외형은 빠르게 성장했다.

제도 역시 달라지고 있다. 자사주 소각을 강화하는 법적 장치가 마련됐고 중복상장 과정에서 모회사 일반주주를 보호하기 위한 기준도 강화되고 있다. 다음 단계에서는 M&A와 5%룰, 주주총회 등 자본시장 전반의 제도 개선이 과제로 남아 있다.

그러나 공시기업이 늘고 지수가 오른 것만으로 코리아 디스카운트가 해소됐다고 평가하기에는 이르다. 기업이 약속한 ROE와 주주환원 목표를 실제로 달성했는지, 자사주를 제대로 소각했는지, 지배주주와 일반주주 사이의 이해충돌을 얼마나 줄였는지가 앞으로의 평가 기준이 돼야 한다.

지난 1년이 기업에 밸류업 계획을 요구하고 자본시장 제도를 바꾸는 시간이었다면 이제는 그 약속이 실제 기업가치 상승으로 이어졌는지 확인할 차례다. 정책의 성패 역시 코스피가 어느 고점까지 올라가느냐보다 더 많은 상장사가 시장에서 재평가되고 그 성과를 더 많은 투자자가 체감할 수 있느냐에 달려 있다.

 

 

 

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